Häxjakten på vinst

Standard

Regeringen har med sitt samarbetsparti lovat att ”stoppa vinstjakten i välfärden”. Utredningen med den missvisande titeln ”Ordning och reda i välfärden” (SOU 2016:78) är en första konkretisering av hur detta stopp, populärt kallat vinsttak, ska utformas. Utredningen ger dock mest intrycket av en tendentiös häxjakt på vinst.

Samtidigt måste man ta till sig den allmänt spridda aversionen mot att skattemedel blir vinstmedel. Det är föga framåtsyftande att vägra lyssna på eller försöka förstå meningsmotståndares farhågor. Bara genom att anstränga sig till perspektivbyte kan man kräva motsvarande ynnest åter.

Nedan kommer några oförsynta påpekande rörande utredningen ekonomiska del samt några idéspån till fortsatt tänk kring eventuell reglering.

Resultat, Vinst eller Avkastning?

Det finns en skillnad mellan ekonomer och politiker, den förra yrkeskategorin är intresserad av att mäta saker (inte olika andra vetenskapare) medan den senare yrkeskategorin är intresserade av att hitta argument för att påverka opinioner. Begreppet resultat kan utifrån dess användare sägas vara ett torrt mått för ett företags ekonomiska effektivitet, medan vinst är ett laddat begrepp för lyckade affärer efter alla företagets ansträngningar och risker. Att företag ofta går mer förlust (som i välfärdstjänstesektorns verksamheter i offentlig regi) är enkla att tänka bort när man fokuserar på vinst och övervinster.

Utredningen fokuserar ytligt sett på begreppet vinst. Problemet, från initiativtagarna till utredningens perspektiv, är att företagen inom välfärdstjänstesektorn inte uppvisar några stora nettoresultat eftersom finansiering och skattehantering påverkar den sista raden i resultaträkningen. Habilt vänds istället blicken mot det relativt enklare resultatmåttet rörelseresultat. Problemet, ur samma perspektiv, finns dock även här. De företag som utredningen definierar som ”utförarföretag” i sektorn (4 579 stycken) uppvisar inte några uppseende marginalmått ens på rörelseresultatnivå. Utöver att redovisa de största företagens rörelsemarginaler, där det mest framgångsrika är Engelska skolan med en marginal om 10,3 %, presenteras tre separata utredningar rörande 2013 där den genomsnittliga marginalen (dvs. ett genomsnitt av ett genomsnitt) var 5,1 %. Enligt SCB var näringslivets genomsnittliga rörelseresultat för samma period 6,3 %. Utredningen tvingas därför konstatera att ”Den offentligt finansierade välfärdssektorn genomsnittliga rörelsemarginal var lägre än för tjänstesektorn totalt.” (sid 200) och ”De genomsnittliga rörelsemarginalerna i den offentligfinansierade välfärden är inte anmärkningsvärt höga.” (sid 207).

Utredning måste alltså vända sig från vinst för att hitta den eftersökta ”vinstjakt” som man vill stoppa. Eftersom tjänstesektorn i gemen präglas av låg kapitalintensitet bör avkastningsmåttet vara högt i förhållande till bland andra den investeringstunga tillverkningsindustrin. Utredningen byter här lägligt underlag och utgår från samtliga företag inom utbildning, hälso- och sjukvård, dvs. även företag med ingen eller mycket liten andel offentligfinansierad verksamhet inkluderas. Den första delen av analysen utgick från företag med minst 70 % av intäkterna från offentliga källor. Utredningen konstaterar att med de bredare underlag att ”välfärdstjänstesektorn” (då inkluderande bland annat gymkedjor) sammanlagt har högre avkastningstal än tjänstesektorn totalt, bland annat en avkastning på totalt kapital om 13,4 % i jämförelse med 7,4 %.

Genom måttet avkastning finner man alltså ett finansiellt nyckeltal som överträffar de genomsnittliga. Avkastning är liksom rörelsemarginal ett lönsamhetsmått. Där resultatmarginaler mäter effektivitet av en viss typ av resursförbrukning (rörelsekostnader, bl.a. personalkostnader), mäter avkastningsmåtten effektivitet i förhållande till andra typer av resursanvändning (tillgångar, eller omvänt, kapital). Marginalmåtten fångar upp just den resursanvändning, jobbtillfällen, som man försöker värna medan avkastningsmåtten ger en betydligt mer komplicerad bild.

Ett lämpligt avkastningsmått som fångar upp kapitaleffektivitet oavsett finansiell struktur är avkastning på operativ kapital (Rop) – eller om man hellre vill ”räntabiliteteten på rörelsens tillgångar”. Utredningen gör följdriktigt en analys av Rop där medianvärdet för välfärdsföretag är 47 % i förhållande till samtliga tjänsteföretags 10 %. Här byter man statistiskt mått från medelvärde till medianvärde (medianen kan ytligt sett sägas rensa från extremvärden i urvalet). Anledningen till måttbytet sägs vara att medelvärdet är för högt! Måttet tycks framförallt påverkat av avkastningen inom verksamheter för ”sociala insatser” (vilken inte närmare definieras).

Utredningens ger den tentativa ”Förklaringen till det låga operativa kapitalet är troligen att branschen präglas av säkra intäkter som ofta betalas i förväg, dvs. innan tjänsten utförs.” (sid 204) Förutsägbarhet i intäkterna innebär allmänt sett att företagens behöver mindre riskkapital. Det kan vara en av faktorerna men den backas inte upp av en analys av kapitalstrukturen. En troligtvis mer betydelsefull faktor är att sektorn behöver färre och mindre anläggningstillgångar, även i jämfört med andra tjänsteföretag. Tjänsteföretag som agerar på en fungerande marknad har stora kostnader eller stora tillgångsposter som är hänförliga till marknadsföring, kundvård, immateriella tillgångar, systemutveckling etc. Troligen är både kostnader och tillgångar högre i dessa bolag, relativt en halvvägs kommen välfärdstjänstemarknad.

Denna bild förstärks när man drar sig till minnes hur många av dessa företag kom till världen i en ideologiskt betingad idioti, som jag beskrivit i artikeln När avknoppningar brister.

Att söka och finna övervinst

För utredningens målsättning, att stoppa vinstjakten, måste man dock även leda i bevis att sektorn genererar lönsamhet som överskrider rimlighetens gränser.

Välfärdstjänstesektorn måste uppvisa ”övervinster”. För att hitta övervinsterna krävs att de empiriskt fastställda avkastningstalen kan sättas i relation till en norm, ett jämförelsevärde. Det jämförelsevärde som används är den marknadsmässig ersättning för företags riskkapital, det vill säga den uppskattade kapitalkostnaden. Vad som ska visas är alltså att sektorn har en stående förmåga att prestera resultat som överstiger kraven för att täcka den marknadsmässiga kapitalkostnaden för jämförbara företag.

Det marknadsmässiga kapitalkostnadskravet uppskattas med den vägda genomsnittlig kostnaden för kapital (WACC). WACC:en är en summering av kostnaden av lånat kapital och kostnaden för eget kapital. Relationen mellan lånekapital och eget kapital i måttet ska vara optimal, det vill säga den som genererar högst värde för företagen. Det normala närmevärde som används som antagande för den optimala kapitalstrukturen är det tal som jämförbara företag i genomsnitt uppvisar. Utredningen har för att beräkna en bransch-WACC och optimal kapitalstruktur använt sig av bokförda värden som omvandlas till marknadsvärden genom applicering av observerade börsmultiplar. Det innebär att börsnoterade företag och icke-börsnoterade bolag likställts. Den på detta sätt uppskattade WACC:en redovisas inte explicit av utredningen, även om senare delar tyder på att den estimerats till 8,5 – 10 %. Det är vanskligt att bedöma en så ofullständig redogjord beräkning i relation till professionell erfarenhet och empiri.

Resultatet av denna exercis är dock att ca fyra femtedelar av företagen i sektorn genererar övervinster. (Det framgår inte tydligt om detta är beräknat på endast de företag som har över 70 procent offentliga intäkter eller samtliga det är företag som levererar välfärdstjänster, troligen är det den senare kategorin). En annan dunkelt presenterad beräkning uppgår företagens ”residualvinst”, definierad som den vinst som återstår efter det normala rörelseresultatet (rimlig avkastning beräknad med WACC:en), till 88 procent av rörelseresultatet. Angreppsvinklarna visar egentligen samma sak; vissa företag har ett resultat som möter eller understiger det estimerade avkastningskravet men att majoriteten av välfärdtjänsteföretagen överstiger normalresultatet.

Q.E.D.

Ordning och reda i en välfärdsutredning

I anslutning till en utredning som otillständigt väljer titeln ”Ordning och reda i välfärden” finns det en viss logisk motivation att understryka några förekomster av oordning och huvudbry.

  • Utredningens presenterade avkastningstal är beräknade på samtliga företag inom tjänstesektorerna ifråga, inte endast de som adresserar välfärdstjänstesektorn. Det innebär att helt kommersiella företag utan ett uns skattemedel finns med i de framräknade nyckeltalen. Det ger en outredd skevhet i redovisningen och slutsatserna.
  • Ett uttryck och förstärkning av denna skevhet är att utredningen växlar mellan att redovisa medelvärden i vissa sammanställningar och medianvärden i andra. Anledningen tycks vara att medelvärden ger orimligt höga avkastningstal. Även om det är svårt att sia om detaljerna och effekterna av detta byte av statistiskt mått är det ett rimligt krav att båda måtten redovisas istället för att bara åka slalom mellan måtten.
  • Utöver att den WACC utredningen beräknat inte är redovisad (vilket medför att det är omöjligt att läsa sig till om det finns en rimlighet i slutsatserna om överavkastning) är den feldefinierad. Utredningens WACC är beräknad med lånedelens och eget kapital-delens andel av totalt kapital, dvs. S/TK och E/TK (s 205, not 62). Den korrekta definitionen är dock att de båda kapitalkällornas andel av det operativa kapitalet ska användas, dvs. S/(S+E) och E/(S+E). Det är svårt att uppskatta konsekvenserna av denna felaktiga definition, men generellt sett måste det betyda att avkastningskravet blir lägre relativt den gängse definitionen använts.
  • Ytterligare en problematik i utredningens estimat av avkastningskrav är att CAPM (kapitalprismodellen) används för att ge en fingervisning om det marknadsmässiga avkastningskravet på eget kapital. Modellen har dock i flera undersökningar visats ge ett för lågt avkastningskrav för mindre och onoterade företag. CAPM underskattar alltså risken i huvuddelen av de undersökta företagen vilket medför en relativt sett högre ”övervinst” när WACC:en följaktligen underskattats.

Dessa strukturella och eventuellt avsiktliga vägval leder samtliga i riktningen mot att övervinster kan påvisas och dessutom är relativt sett är högre än utan dem.

Längre perspektiv komplicerar begreppet vinst

På det juridiska planet är vinst ett syfte i aktiebolag, bland andra möjliga syften (ABL 3:3). I en artikel har jag gjort en kort analys av betydelsen av och utmaningarna för aktiebolagslagens vinstpresumtion. I den ekonomiska delen av texten beskrivs vinst (egentligen resultat) som ett mått på effektivitet, värde och kvalitet.

På ett mer teoretiskt plan kan även konceptet övervinster diskuteras. I mer långsiktiga ekonomiska modeller där strategiska, organisatoriska, marknadsmässiga och mikroekonomiska aspekter får tid att verka ut blir det outsägligt komplicerat att vederhäftigt definiera, identifiera och mäta övervinster.

Ur ett samhällsekonomiskt perspektiv utgör resultat det kommunicerande kärlet mellan företagets interna aktiviteter och dess omvärld. Ett företag som gör vinst har kunder som uppskattar dess produkter och tjänster. Ett företag som gör vinst uppvisar således en hög kvalitet i sitt erbjudande. Ett företag som skrämmer bort kunder eller har undermåliga produkter och tjänster gör istället förluster och får så signalen att förändra sitt erbjudande eller att söka ytterligare kapital (vilket försvårats och fördyrats av det dåliga resultatet). Över tid kommer dock höga vinster att attrahera konkurrenter och branschen kan mogna till en resultatmässig jämvikt, som i sin tur kommer att konkurrensutsättas från entreprenörer och företag som söker bättre affärer och ökade resultat. Dagens resultat och morgondagens vinstförhoppning är en väckarklocka för förnyelse och innovation.

Det är i en statisk och reaktionär nollsummevärld är vinst enkom av ondo. I den komplexa värld av kvasi-kausala feedback-loopar vi faktiskt lever i är det bara ett mått bland andra. Att reglera vinst med rättsliga normer och sanktioner innebär att straffa bort ett självreglerande mellanmänskligt utbyte som tjänat samhället i århundraden, om inte årtusenden. Endast medeltida rättskipare vedergäller ideologiska färgade missdåd med att obevekligt hugga av Adam Smiths osynlig hand.

Förslaget till vinsttak

Det förslag som utredningen klämmer fram är ett högsta tillåtet rörelseresultat, ett vinsttak. Det högsta tillåtna rörelseresultatet ska beräknas enligt följande:

  1. Tillåtet rörelseresultatet beräknas som en ”avkastningsränta” på operativt kapital vid föregående räkenskapsårs utgång. Avkastningsräntan ska bestämmas till statslåneräntan vid föregående räkenskapsårs utgång ökad med sju procentenheter, dvs i år cirka 7,34%.

Utredningen tar här ett vanligt felgrepp i uppbyggnaden av finansiella nyckeltal när man jämställer äpplen med päron. Rörelseresultat är något som byggs upp under hela räkenskapsåret, intäkter och kostnader startar från noll vid årets inledning och summeras efter årets alla transaktioner. Operativt kapital hämtas från balansräkningen som är en ögonblicksbild vid slutet av en enda dag, vanligen den 31 december. Det är klart att det i lagstiftning går att göra äppelskörden beroende av päronlagret, men i finansiella analys måste alltid göras justeringar för sådan diskrepans.

2. Vid beräkningen av rörelsetillgångarna (dvs. de operativa tillgångarna, inte att förväxla med rörelsekapital) ska enligt förslaget bortses från finansiella anläggningstillgångar, kortfristiga fordringar hos koncern- och intresseföretag, kortfristiga placeringar och likviditet som inte motiveras av verksamhetens behov.

Utgångspunkten för tillåtet rörelseresultat sänks alltså med alla finansiella poster på balansräkningens tillgångssida. Till och med så kallad överlikviditet (definierad som likvida medel överstigande 10 % av omsättningen) sänker det operativa kapitalet. Men tanke på den generella avsaknaden av fysiska anläggningstillgångar, varulager och kundfordringar (pga. förskottsbetalningar) i välfärdstjänsteföretag kan det befaras att operativ kapital kan bli negativt. Förskottsbetalningar leder troligen till överlikviditet som alltså ger en stor skuld, men matchningen i likviditet räknas bort som överlikviditet. Det innebär i praktiken att företagen inte får göra vinst.

3. Begränsningen av rörelseresultatet får enligt förslaget kompenseras genom skillnaden mellan tillåtet rörelseresultat och negativa faktiskt rörelseresultat för de tre föregående åren.

4. Förslagen förbjuder dessutom värdeöverföringar över det högst tillåtna rörelseresultatet. Eftersom förslaget omfattar även andra företagsformer än aktiebolag frångår man ABL:s definition av värdeöverföring (ABL 17:1) och breddar begreppet till att omfatta ”alla typer av värdeöverföringar”, inte en särskilt upplysande definition men den omfattar icke-affärsmässiga förmögenhetsminskningar i den avgränsade juridiska personen.

Även om jag här avser att inte beröra juridiken bör ändå en vän av aktiebolagsrättslig ordning ställa sig frågan om hur värdeöverföringsförbudet förhåller sig till beloppsspärren och försiktighetsregeln. Förbudet är i sig ganska oklart, det rör värdeöverföringar som överstiger tillåtet rörelseresultat. Det torde motsatsvis innebära att värdeöverföringar upp till operativ kapital x (7%+statslåneräntan) är möjliga. Dessa minskar i sin tur det faktiska rörelseresultatet (vilket kan vara otillåtet eller tillåtet enligt vinsttaket). Efter räntor och skatter återstår eventuell en vinst som kan komma att utdelas så länge bundet eget kapital är intakt och framtida affärsmässiga och finansiella kapitalbehov är tillgodosedda. Förbudets tillåtna gräns för värdeöverföringar kan alltså krocka ordentligt med de aktiebolagsrättsliga reglerna för olaglig värdeöverföring.

Vinsttaket är ett självmål för sysselsättningen

Det uttalade syftet med vinstjaktstoppet är att värna arbetstillfällen inom den personalintensiva välfärdstjänstesektorn. Förslaget borde då skapa effektiva incitament för ett sådant resultat. Är det sannolikt?

Om det föreslagna vinsttaket får incitamentsskapande effekter för företagens investeringar är det snarast att växa balansräkningen, om det blir några investeringar alls (som alltid beror på vilka alternativ till avkastning investerarna har). Ett större omfång av balansräkningen kan ett större resultat i kronor räknat skapas utan att överstiga taket, istället för att anställa flera personer eller betala högre löner så att taket underskrids. Vilken typ av investeringar blir det? Eftersom utredningen inte funnit övervinster på resultatnivå har förslaget blivit att det underliggande måttet istället är de operativa tillgångarna i form av hårda och mjuka anläggningstillgångar. Det finns många möjligheter för tech-investeringar inom välfärdstjänster som skapar större balansomslutning. Det kan vara kognitiv teknik och utbildningssystem inom skolan, det kan vara robotisering av tunga arbetsuppgifter i vården. Vi är inte långt från att låta elever nyttja MOOC:ar i utbildningen eller förbereda sig med ett lärarlöst förberedelsematerial i ’omvända klassrum’ (flipped classroom). I vården är det inte science fiction att tänka sig självkörande sjukhussängar och exo-skelett för vårdpersonalens tunga lyft. Sådana investeringar ger knappast fler jobb i välfärdstjänstesektorn. De form av incitament som förslaget skapar kommer att påskynda och radikalisera denna utveckling på ett sätt som snabbare ger färre jobb, inte göra denna långsiktiga utveckling smartare eller bättre.

Alternativa lösningar till vinsttak

Men à la bonne heure, det finns i grunden ett visst moraliskt berättigande till farhågor om snedvridenhet i system som omvandlar skattekronor till vinstkronor. Och det är allmänt sett intellektuellt ohederligt att blankt säga nej utan att bidra med alternativa tänk, referensramar eller vägar. Finns det några alternativ till avgiftssanktionerade vinsttak eller vinstförbud?

Alternativa och beprövade lösningar kan enkelt skisseras:

  • Det vanliga sättet för staten att styra beteenden och samhällsnyttiggöra mänskliga behov är att beskatta dem. Skatt både ger incitament och återbär medel till samhällets gagn. En alternativ är att hitta en beskattningsmodell som till en rimlig omfattning återetablerar det förment förlorade förtroendet för välfärdstjänstesektorn. En punktbeskattning av välfärdstjänster får till effekt att det privata tjänsteutbudet fördyras i förhållande till offentlig regi, vilket kan vara ett sätt att få en balans mellan tillgänglighet och innovation. En alternativ beskattningsform är den ”mineral resource rent tax” som tillfälligt infördes Australien för ett par år sedan. Hyreskostnaden utgick på de ”supervinster” i råvaruindustrin vilket skapat enorma privatförmögenheter. Den implementerade ”hyreskostnaden” var 30 procent med en progressiv beräkning baserat på vinster som uppgick till mer än AUD 75 miljoner, med fullt genomslag vid AUD 125 miljoner. Hyreskostnaden för naturresursen gav en något mindre bolagsskatt och användes delvis till att finansiera en oberoende expertpanel för utvärdering av projekt för framtida utvinning av naturresurser.
  • Ett alternativ sätt att taxera externaliteter är att omvandla dem till överlåtbara rättigheter, som till exempel EU:s system för utsläppsrättigheter. Det är inte en helt långsökt tanke att se välfärden som en allmän rättighet, vilka privata företag tillåts bruka i en bestämd omfattning till en bestämd kostnad. Med ett system för överlåtbara välfärdsrättigheter kan utbud och efterfrågan skapa en jämvikt mellan olika lösningar. Inom utbildningsområdet har skolpengen redan skapat en sådan marknad, vilken dock inte följts av tillräcklig marknadsövervakning och i princip gjort elever till handelsvaror. Men med ett bättre system skulle istället utförarresurserna vara de rättigheter företagen tävlade om. Att utföra välfärdstjänster skulle kunna bli eftertraktat och välavlönat.

Det finns säkert många andra sätt att skapa incitament i välfärdstjänstesektorn. Att införa straffsanktioner för vinster är det sämsta av dem! En viktig anledning till varför sanktionsavgifter är skadligt är att de straffbelägger en av de viktigaste drivkrafterna för samhällets välstånd, framgång och förnyelse. Att ”stoppa vinstjakten i välfärden” lånar gärna sig till att bli en ideologiskt färgad häxjakt på vinst.

Stoppa inkvoteringen av ekonomer i börsstyrelser!

Standard

Aktiebolagslagen kräver att det ska finnas minst en ekonom i bolagsstyrelser i börsbolag. Som ägare av aktier i flera dylika bolag och tillika innehavare av annan utbildning (delvis) känner jag mig förnärmad. Jag vill ifrågasätta om inte svensk bolagsrätt strider mot de mänskliga rättigheterna.

[Nota bene: Följande stycken är i icke helt försumlig utsträckning skrivna med ironisk intention. För läsare som inte lajkar eller greppar ironi rekommenderas att skrolla ned till den numrerade listan.]

Ett börsbolags styrelse ska sedan 2009 som huvudregel ha ett revisionsutskott, bestående av ledamöter i styrelsen (ABL 9:49a). Minst en av utskottets ledamöter ska ha redovisnings- eller revisionskompetens, det vill säga minst en ledamot ska vara ekonom. Det betyder att i börsbolag måste alltså finnas minst en ledamot i bolagsstyrelsen som är ekonom!

Varför har lagstiftaren kvoterat in denna kompetensgrupp i börsbolagens styrelser? Varför inte andra nyttobringande professioner som till exempel jurister, marknadsförare, företagskulturknådare eller disruptiva digitaliserare?

Mina aktieinnehav i olika börsbolag innebär alltså att jag är delägare i bolag som kvoterar in ekonomer i sina styrelser. Det är vi aktieägare som tillsätter styrelser (om inte andra regler som till exempel lag eller bolagsordning säger annat). Vi tvingas alltså på grund av ABL:s regler om revisionsutskott tillsätta inkompenta ekonomer istället för de personer vi vill ha och behöver för bolagsstyrningen.

Den privata äganderätten är grundfäst i internationella konventioner som är implementerade som svensk lag. I Europakonventionen (Artikel I, Tilläggsprotokollet Paris 1952) stadgas ett skydd för egendom: Varje fysisk eller juridisk person skall ha rätt till respekt för sin egendom. Ingen får berövas sin egendom annat än i det allmännas intresse och under de förutsättningar som anges i lag och i folkrättens allmänna grundsatser.

Inkvoteringen av ekonomer i börsbolags styrelser är alltså ett angrepp på min rätt till respekt för enskild egendom i form av aktier.

”En kvoteringsregel för bolagsstyrelserna utgör ett allvarligt ingrepp i de rättigheter som följer med att äga aktier. Styrelsen ska svara för bolagets organisation och förvaltningen av bolagets angelägenheter och därigenom tillvarata ägarnas intresse. Därför är beslutet om vilka som ska sitta i styrelsen ett av de viktigaste som ett företags ägare har att fatta. Det måste vara ägarna i varje enskilt bolag som bestämmer vem som ska företräda dem i styrelsen och förvalta deras egendom. Att utse en styrelseledamot är inte bara en fråga om kompetens, utan även om förtroende.” (Sveriges advokatsamfund (hädanefter SvA), 21 november 2016).

”Fråntas ägarna möjligheten att fritt bestämma styrelsen sammansättning urvattnas den privata äganderätten och ägarnas ansvar för sina bolag försvagas. En sådan utveckling riskerar att leda till bolag till att börsbolags ägare inte längre är villiga att axla rollen som långsiktiga ägare. Det är olyckligt. Ett så allvarligt ingrepp i ägande rätten skadar de svenska börsbolagen och riskerar därför minska dess konkurrenskraft.” (Svenskt Näringsliv (SvN), 22 november 2016).

Ironi åsido, poängen är alltså följande:

  1. Bakgrunden är att regeringen har lagt ett förslag om jämn könsfördelning i bolagsstyrelser (DS 2016:32) vilket varit på remissrunda till den 25 november. Det är inte en ny idé utan har legat och pyrt sedan mitten av 2000-talet, delvis inspirerad av en öppen föreläsning vi initierade på Stockholms universitet november 2004 i samband med vår kurs om bolagsstyrning på Juridicum.
  2. Till det nuvarande remissförslaget har bland andra SvN och SvA i sina remissvar anfört att en lagstiftad könsfördelning i bolagsstyrelser kan stå i strid med Europakonventionen, i synnerhet den privata äganderätten, som ett centralt argument att avstyrka lagförslaget.
  3. Argumentet är felaktig först och främst på grund av att det enkla bolagsrättsliga faktum att aktieägare inte äger bolaget. Aktieägarna äger aktier. Aktierna ger i sin tur vissa rättigheter gentemot bolag. Rättigheter som är instiftade genom lag. Det föreligger inte något äganderättsförhållande mellan aktieägare och bolaget, och särskilt inte mellan aktieägaren och bolagets egendom (notera att SvA alltså gör ett till sakfel gränsande syftningsfel när de skriver ”förvalta deras egendom.”).
  4. Möjligen kan man föra detta resonemang (ur praktiskt, men inte legalt, perspektiv) i så kallade enmansbolag, men det är särskilt missvisande gällande aktiebolag med spritt aktieägande. Aktieägarnas bolagsstyrning är begränsad till beslut på bolagsstämman (se ABL 7:1, Aktieägarnas rätt att besluta i bolagets angelägenheter utövas vid bolagsstämma).
  5. Äganderätten till aktier förändras inte på något sätt genom införandet av olika regler gällande bolagsstyrning i lagstiftning eller eljest. Ja, reglerna kan på marginalen förändra hur jag värderar mina aktier (kontroll är som bekant ett värdeattribut), men det förändrar inte mitt ägande till aktierna. Och det kan absolut inte förändra mitt ägande till bolagsegendomen – för det ägandet har aldrig existerat (utom möjligen som apportegendom).
  6. Resonemanget negligerar att bolaget är en juridisk person. Bolaget är ”självägande” på samma sätt som en fysisk person för det mesta (jfr föräldrabalken) är självägande. Aktiebolaget är en juridisk konstruktion, en meta-institution, som kan äga egendom och på annat sätt uppträda som en person i rättsliga sammanhang. Rättsordningen tillåter inte ägande av personer, som vi brukar kalla slaveri, endast frivilliga eller lagstiftade förpliktelser. Aktieägare äger aktier. Bolaget äger sig själv.

För den historiskt intresserade kan det det förtäljas att detta argument att aktieägande är skyddat av mänskliga rättigheter härstammar från Aktiespararnas före detta chefsjurist Lars Milberg. Det är alltså med en god portion ironi att argumentet nu med emfas framförs av SvN (som mer eller mindre är Aktiespararnas ärkenemesis). Förvisso kan det kännas mer sympatiskt att försvara minoritetsaktieägares rättigheter mot majoritetsmissbruk med en hänvisning till den privata äganderätten, men det är likväl felaktigt.

Ur en mer moralisk aspekt ger det ett något unket intryck att åberopa mänskliga rättigheter som argument för att stoppa anpassningar av förmögenhetsrättslig lagstiftning till samhällslivets förväntningar i ett tidevarv då så många människor inte har möjlighet att säkerställa ens sina elemäntära rättigheter och livsbehov.

PS.
Jag har bytt fot gällande könskvotering i bolagsstyrelser. Tidigare var jag för en reglering eftersom ingen förändringsvilja eller probleminsikt tycktes finnas på horisonten. Nu är jag mot av bland andra dessa två skäl. Dels var ”hotet om lagstiftning” det verksamma medlet för att öka vilja och insikt, inte implementerad lagstiftning (se även ett tidigare blogginlägg). Dels kommer den rest av ojämnhet som ännu existerar att klinga av till en statistisk försumbar korrelation på grund av den utpräglade nepotism som formar näringslivet kombinerat med den nymornade ”pappafeminism” som även hemsöker företagsledare.

 

Will the real equity crowdfunding please stand up?

Standard

Gräsrotsfinansiering (crowdfunding) beskrivs ofta som en radikalt ny finansieringsform, en omstörtande affärsmodell som ska förmera och sprida innovationskraft, konkurrenskraft och arbetskraft. Enligt förespråkarna bör den därför regleras med mjukare medel än etablerad företagsfinansiering och aktiemarknad. Nu börjar dock den praktiska och krassa verkligheten alltmer göra sig påmind och gräsrotsfinansiering pekas då ut som problematisk för styrningen i nyföretagandet. Problemen hanteras med trubbiga legala metoder, vilka i sin tur schackrar med gräsrotsfinansieringens själva idé.

En hoper tröga bolagsstyrare

I en artikel i Realtid.se (Många delägare kan sinka startups) ifrågasätts flexibiliteten och anpassningsförmågan hos gräsrotsfinansierade företag. En namnkunnig affärsängel är inte särdeles imponerad av gräsrotsfinansierade företag där ”styrelsen måste kalla alla aktieägare om det ska beslutas” och det ”passar inte en startup där det är viktigt att kunna fatta snabba beslut”. Från forskarhåll (Handels) adderas: ”det är framförallt problem för nystartade företag som snabbt och billigt måste byta inriktning” och ”att icke-professionella investerare är mindre benägna att agera långsiktigt”. Gräsrotfinansiering anses skapa tröga startup-företag.

Uttalandena, förvisso något motsägelsefulla, rimmar med den spaning om gräsrotsfinansieringens juridiska utmaningar som jag beskrev i min artikel i Lexnova för ett par år sedan. Problematiken kan sammanfattas i frågan: Hur ska majoritetsaktieägare och bolagsledning kunna styra och leda ett företag med en månghövdad och engagerad aktieägarkrets, givet de rättigheter minoritetsaktieägare och enskilda aktieägare innehar enligt aktiebolagslagen?

Det är inte långsökt att tänka sig att där skon verkligen klämmer för affärsänglarna och andra finansiellt sinnade aktörer är att gräsrotsfinansierade företag inte lika enkelt kan förvärvas av andra företag (vilket därmed realiserar investeringens avkastning) eftersom ett uppköpsbud måste övertyga samtliga investerare att budpriset verkligen är högre än det nuvarande marknadsvärdet. Attityden är att gräsrotsfinansiärer är nyttiga när de är med och möjliggör starten av ett företag, men en belastning när majoritetsägare ska göra exit eller bolagsledningen vill gå samman med ett annat företag. Men uppriktigt sett är de gräsliga minoritetsaktieägarna bara tröga för att de långsiktigt trott på grundarnas ursprungliga planer och på företaget de tillsammans skapat.

Att paketera bort inflytande

Inför denna finansiellt (dock kanske inte företagsekonomiskt) deprimerande profetia har finansiellt erfaret folk överlagt med legalt erfaret folk för att hitta en lösning på problemet den tröga flocken av gräsrotsinvesterare. Machiavelliskt intrigerande för att beskära minoritetens inflytande är lika gammalt som aktiebolaget självt, så det är bara att botanisera bland den etablerade arsenalen. Lösningar som föreslås i artikeln är dels att mindre aktieägare går ihop med större aktieägare (och bilda ett holdingbolag som gör investeringen), dels att flera aktieslag skapas (med differentierad rösträtt). Dessa lösningar har saluförts tidigare och kommenterats av mig här och här.

För att illustrera detta kan man se till den nya aktören på den svenska scenen för gräsrotsfinansiering, Pepins Group, lägger upp sina transaktioner. Pepins använder sig av ett separat investeringsbolag (som är ett publikt aktiebolag varför man undgår det straffsanktionerade spridningsförbudet som drabbar övriga svenska plattformar), röstvärdesdifferentiering och aktieägaravtal för att kringskära investerarnas inflytande. Upplägget ser ut på detta sätt:

Gräsrotsfinans struktur

Investeringsbolaget har till enda uppgift att äga och förvalta aktierna i rörelsebolaget samt bevaka de nya ägarnas rättigheter i förhållande till rörelsebolagets grundare och andra direktinvesterare. Investeringsbolaget har tecknat ett aktieägaravtal med övriga ägare i rörelsebolaget som reglerar bland annat nyemissioner och försäljning av bolaget. Upplägget håller dörren öppen för ”strategiska investerare” att direkt investera i rörelsebolaget, utan att investeringsbolaget har något att säga till om. Investeringsbolaget är en minoritetsaktieägare som styrs av grundarna till rörelsebolaget och vars kontroll begränsas genom ett aktieägaravtal. Detaljerna av aktieägaravtalet framgår inte vid gräsrotsinvesteringen, men eftersom dessa avtal inte är bolagsrättslig bindande för styrningen av rörelsebolaget kan aldrig gräsrotsinvesterarna få ett reellt inflytande i rörelsebolaget, ens i paritet med deras minoritetsinnehav.

Interludium: aktiebolagsrättsliga baskunskaper

En nödvändig parentes (för komplettering av den aktiebolagsrättsliga grundkunskap där utsagorna i den omtalade artikeln tycks brista):

  1. Styrelsen har en omfattande beslutskompetens som i princip är oberoende av aktieägarna. I mycket korta ordalag har styrelsen till uppgift att organisera och förvalta bolagets resurser så att dess syfte och verksamhetsmål uppfylls (bl.a. ABL 8:4). Aktieägarna kan genom bolagsstämman – och endast genom bolagsstämman – besluta om ramarna för styrelsen beslutskompetens bland annat genom ändringar av bolagsordningen eller beslut om kapitaltillskott och värdeöverföringar. Bolagsstämman får ge anvisningar till styrelsen endast så länge de är förenliga med lag (se bl.a. ABL 8:41 2 st), stämman kan inte helt frångå den lagstadgade funktionsfördelningen och bolagsstyrningen. Det leder fel att säga att bolag inte kan fatta snabba beslut bara för att de har många aktieägare – det motsatta förhållandet gäller i aktiebolagslagen. Läs gärna min bok Praktisk bolagsstyrning.

2. Rösträttslösa aktier är förbjudna i Sverige. Det går alltså inte att ”skydda” bolagsledningen från investerarnas inflytande genom att emittera aktier som inte medför någon rösträtt. Förbudet mot rösträttslösa aktier framgår inte direkt av ABL men regeln läses subtilt in i regleringen av rösvärdesdifferenser. Enligt ABL 4:5 får ingen aktie ha ett röstvärde som överstiger röstvärdet av en aktie med mer än 10 gånger. En aktie kan därför inte ha röstvärdet noll. Anledningen till att rösträttslösa aktier är förbjudna, likaså anledningen till varför skillnaden i röstvärde är reglerad, är att med finansiell risk ska följa ett inflytande – och tvärtom med inflytande ska följa finansiell risk.

Konventionell eller alternativ syn på aktieägare

Det tycks som om gräsrotsfinansieringens framgångsfaktorer, såsom de framstår vid belönings- och förköpsbaserad gräsrotsfinansiering, går förlorade när det kommer till aktiebaserad gräsrotsfinansiering (euity crowdfunding). Generellt sett syftar gräsrotsfinansiering till att finansiera projekt, testa nya produkter och skapa kundmarknader men även till att engagera och motivera supportrar för verksamheten, affärsidén och produkterna. Det nya, i förhållande till den gamla skolans finansiering, är att finansiärerna ges en mer mångfasetterad roll än som enkom dum kapitalkälla. Finansiärerna ses istället som en armé av ambassadörer, med nyttiga egenskaper liknande de som nystartande företag traditionellt söker hos affärsänglar: industrikompetens, nätverk, affärsnäsa och bred erfarenhet. Till detta kan adderas den spridda personkretsens oöverträffade förmåga att suga upp relevant omvärldsinformation och föreslå innovativa förbättringar. Det är detta som är flockens visdom, ’the wisdom of the crowd’. Gräsrotsfinansieringens äkta bidrag till samhällsekonomin är en radikalt ny syn på fördelen att ha en flock av finansiärer, att aktieägare också efter det att de avhänt sig sina pengar är en resurs och inte en belastning.

Som jag skisserat tidigare finns i gräsrotsfinansieringen en unik möjlighet att bjuda in investerarna till medinflytande i aktiebolagets förvaltning. Genom att utveckla nätbaserade bolagstämmor i realtid för mindre aktiebolag med många aktieägare kan investerarnas kunskap, entusiasm och kapital kanaliseras till en inkluderande förvaltningsform av sällan skådat slag. Detta är ju denna lösning på styrningsproblemet, bolagsstämmor online, som skulle frigöra mycket av den tid och kraft som läggs ned i samband med fysiska bolagsstämmor; energi som kan användas till andra produktiva aktiviteter både hos bolag och investerare. Men att i sin tur utveckla bolagsförvaltning och bolagsrätt kan vara att kräva för mycket av en startup-kultur som återigen mest tycks bottna i personligt vinstintresse, med råd från en förstelnad legal profession. Nya organisationsformer som löser aktiebolagsrättsliga dilemman får istället sökas i den tankeväckande nya mark som blockkedjeteknikens pionjärer bryter. Där kan skönjas konturerna av decentraliserade autonoma företag vars hela existens styrs av investerarbeslut, se exempelvis the DAO (Decentralized Autonomous Organization).

Följder för regleringen av gräsrotsfinansen

Om nu inte gräsrotsfinansen erbjuder någon ny modell för att finansiera och förvalta företag saknas skäl till att inte låta dessa bolag regleras i enlighet med gällande bolags- och aktiemarknadsrätt. Finansinspektionen kom i sin kartläggning av gräsrotsfinansieringen att det är bäst att vänta och se innan en särskild reglering sätts på plats. Det är gräsrotsfinansens aktörer som måste bevisa att det rör sig om något annat än helt vanlig finansiering av bolag som kan motivera en mjukare särbehandling. Eftersom aktieägarfientliga strukturer tycks vara den föredragna lösning på de uppenbarade problemen känns en understödjande specialreglering av gräsrotsfinansen alltmer som ett felaktigt vägval. Tvärtom är det snarast brådskande att klargöra att denna finansieringsform måste uppfylla gällande regler för aktiespridning, informationsgivning och bolagsstyrning. Det verkar det bara vara en tidsfråga innan en intet ont anande aktieägarflock blir ordentligt uppskörtad i en dubiös gräsrotskampanj. Tyvärr kommer efterdyningarna, med oundvikligt än striktare regler, effektivt stänga ner gräsrotsfinansieringens löfte om att kunna underbygga ett samhällsekonomiskt viktigt tillflöde av nya affärsidéer och nya företag.